Il tasso di interesse a un mese (Euribor 1 mese) è ufficialmente sceso sotto zero per la prima volta il 19 gennaio 2015. È una svolta epocale, non era mai accaduto prima in Europa che i tassi di interesse ufficiali, gli stessi che vengono utilizzati come riferimento per i costi dei mutui e dei finanziamenti delle aziende, registrassero valori negativi. È una situazione straordinaria: i creditori devono pagare per concedere prestiti. Le banche dell’Eurozona hanno un eccesso di liquidità che non riescono a investire. Pur di non tenere liquidità in cassa sono disposte a investire a rendimenti negativi.
1. SCENARIO MACROECONOMICO
Quel che succede è a causa principalmente della politica monetaria della BCE – Banca Centrale Europea e della deflazione. La politica monetaria europea espansiva della BCE si è accentuata a partire da giugno dello scorso anno quando ha imposto per la prima volta tassi di deposito negativi alle banche. Nel tentativo di stimolare gli investimenti di liquidità e quindi i finanziamenti delle banche all’economia, la BCE ha voluto scoraggiare il possibile parcheggio di liquidità nei depositi da parte delle istituzioni finanziarie. Nonostante tutti gli sforzi della politica monetaria, ancora oggi in Eurozona rimane il rischio di deflazione. La deflazione è una minaccia per l’economia principalmente perché riduce il valore degli investimenti reali (come ad esempio gli immobili).
1.1 Il caso Svizzera
I tassi di interesse in Svizzera sono da diversi mesi negativi, anche per quelli a lunga scadenza: fino a 9 anni. Che cosa significa? I tassi negativi sono un disincentivo a depositare Franchi. Le istituzioni svizzere tentano di limitare l’accumulo di depositi presso le banche per ridurre la forza della valuta e incentivare l’attività di finanziamento all’economia.
La Banca nazionale svizzera ha accelerato la politica di tassi negativi a seguito della decisione di abbandono del “tetto” sul cambio del franco rispetto all’euro. Anche i rendimenti dei titoli di stato con scadenza a due anni sono sotto zero in Germania, Finlandia , Austria, Francia, Paesi Bassi e Belgio. Come a dire che i risparmiatori pagano per il privilegio di avere investimenti in titoli di stato di questi paesi. Ciò accade anche non solo per i rendimenti dei titoli di stato: per esempio, le obbligazioni emesse dall’azienda Nestlè sono a interesse negativo.
1.2 Perché un interesse negativo?
Come mai ci sono investimenti in titoli a interesse negativo? Perché ci sono investitori non interessati a incassare cedole e interessi. Ma sono invece interessati a investire dove ci sono opportunità di mantenere e preservare il capitale. È una situazione unica nella storia dell’economia moderna. Investire nelle società e nei debiti di quei Paesi che hanno una altissima affidabilità perché si spera in guadagni in conto capitale. L’interesse negativo pagato è considerato come una sorta di “commissione”, un costo necessario che consente di accedere a investimenti privilegiati.
2. LA CURVA DEI RENDIMENTI
Uno degli strumenti più efficaci per comprendere le quotazioni dei tassi di interesse è la “curva dei rendimenti”. La curva dei rendimenti è monitorata frequentemente da molti investitori, CFO (Chief Fi- nancial Officer), portfolio manager, analisti finanziari. A prima vista si tratta di una fotografia istantanea delle condizioni del debito, che incorpora diverse informazioni preziose sulla situazione economica. È in grado di individuare segnali previsionali di difficoltà finanziarie.
2.1 Cos’è la curva dei rendimenti?
La curva dei rendimenti è rappresentata da un grafico che mostra i tassi di interesse per ciascuna scadenza (ad esempio: 1 mese, 3 mesi, 6 mesi, 1 anno, 2 anni, 3 anni, 5 anni, 10 anni… e così via) di alcuni strumenti finanziari.
Per esempio: i tassi di interesse sul debito pagati dal Governo italiano (BOT, CTZ e BTP) per le varie scadenze, sono tracciate su un grafico che visualizza la relazione tra il livello del tasso di interesse (in pratica, il costo del denaro per il Governo italiano) e il tempo alla scadenza (il “termine”) delle obbligazioni.
C’è una curva dei rendimenti diversa (c.d. “struttura a termine dei tassi di interesse”) a seconda della valuta e del rating. Infatti le condizioni di finanziamento variano a seconda della valuta e della qualità del credito e anche dal tipo di strumento. Quindi non c’è un’unica curva dei rendimenti che descrive il costo del denaro per tutti, in quanto ogni tipologia di mercato ha la sua curva.
In condizioni normali, il rendimento a lungo termine è superiore ai rendimenti a breve termine.
La ragione è che più si guarda al futuro maggiore è l’incertezza circa il livello di inflazione e maggiori sono le probabilità che il mutuatario non paghi gli interessi e non rimborsi il capitale. Quindi all’aumentare della durata, aumenta l’incertezza sull’inflazione e sulla probabilità di inadempimento.
Questo rende un’obbligazione a lungo termine un investimento più rischioso di uno a breve termine.
Questo è il motivo principale per cui le curve di rendimento sono di solito inclinate positivamente.
Quindi, la struttura a termine dei tassi di interesse riflette le aspettative degli operatori dei mercati finanziari circa l’inflazione nel futuro e la loro valutazione delle condizioni monetarie e del credito.
È possibile scomporre ciascun livello di tasso di interesse nominale all’interno della curva dei rendimenti come segue:
Tasso interesse nominale =
tasso reale + tasso atteso di inflazione + costo del credito.
2.2 Le forme della curva
È sulla base di questa semplice scomposizione che si interpretano le varie forme della struttura a termine che si osservano nei mercati finanziari.
Le principali forme sono tre:
- normale – la pendenza della curva dei rendimenti è positiva;
- ripida – la pendenza della curva dei rendimenti è fortemente positiva, con tassi a breve molto più bassi rispetto ai tassi di interesse a lungo termine;
- invertita – la pendenza della curva dei rendimenti è negativa.
2.3 Le caratteristiche principali
Le caratteristiche principali da osservare sono due.
- Il livello assoluto: segnala le condizioni monetarie ed economiche. In condizioni economiche modeste e politica monetaria espansiva, il livello assoluto della struttura a termine dei tassi di interesse è generalmente basso.
- La pendenza: è uno dei più potenti elementi predittivi circa l’inflazione futura, la crescita economica o la recessione e le tensioni nei mercati.
In particolare tenendo presente la decomposizione del tasso nominale di cui sopra, è chiaro che un aumento importante del premio per il rischio di credito o del tasso di inflazione possono influire in maniera decisa sulla forma della struttura a termine. Guardiamo alla curva dei titoli di stato emessi dalla Grecia: la curva è invertita, con i tassi a breve che riflettono crescenti probabilità di default nel breve periodo. Una curva dei rendimenti invertita segnala una probabile recessione. Dal 1970 a oggi, negli Stati Uniti, tutte le recessioni sono state precedute da una curva dei rendimenti invertita.
3. CONCLUSIONI
Sette anni di recessione hanno portato in dono il paradiso ai debitori: tassi di interesse a livelli sotto zero. Migliori condizioni per indebitarsi non si sono mai viste.
Il costo dei finanziamenti ha raggiunto minimi storici, anche gli spread applicati sono in diminuzione. Se vi offrono investimenti finanziati a debito, questo è il momento giusto. Se pensate di fissare il tasso di interesse a tasso variabile con uno swap, questo è il momento. Ne approfitti chi può!
Autori: Laura Oliva e Raffaele Zenti
